欧美通胀水平上升
今年以来，俄乌冲突导致全球部分大宗商品出现供给紧缺，能源、金融、农产品等价格大幅上涨，并引发全球通胀水平进一步上升。美国5月份cpi同比上涨8.6%，创近40年最高纪录，欧盟5月份cpi达8.1%，创出历史最高水平，其中，能源价格上涨占到通胀的一半，目前欧盟有三分之一的国家通胀率达到两位数，其中对俄罗斯能源依赖程度较高的国家更为严重。
为抑制通胀，全球多国货币政策转向收紧。美国3月份进入加息周期，年内预计仍有4—5次加息。同时，部分欧洲国家也逐步进入加息周期，欧洲央行计划在7月份的货币政策会议上将关键利率上调25个基点，并在9月份再次加息。而新兴经济体去年已开始加息，全球金融环境逐步收紧。
在全球通胀高企以及金融环境收紧的背景下，未来全球经济增长面临显著压力。imf最新的预测大幅下调全球及主要经济体经济增长预期，预计2022年全球经济增长3.6%，较1月份的预测值下调了0.8个百分点。ime警告称，如果俄乌冲突停止后，西方仍不取消对俄制裁并更广泛打击俄能源出口，那么全球经济增长可能进一步放缓，通胀水平也会比预期更高。世界银行的预测显示，2022年全球经济将增长2.9%，较上一次预测下调了1.2个百分点。
原油供给弹性不足
全球油气上游投资增长有限，原油供给弹性不足。在能源转型压力下，过去10年全球油气上游资本支出整体呈现下滑趋势，iea的数据显示，2021年全球油气上游投资达到3500亿，2016—2019年这一数据为5000亿美元左右，2014年更是超过了8000亿美元。rystadenergy预计，2022年全球油气上游资本支出将增长12%，但在能源转型的长期压力下，以石油巨头为代表的传统上游产业投资增长将受到明显束缚，未来整体增长幅度有限。在油气上游投资显著下降的背景下，全球原油剩余产能在持续减少。根据eia的统计，截至2022年5月，全球原油剩余产能降至328万桶/日，不到2021年一半的水平，其中opec国家原油剩余产能为300万桶/日，主要集中在沙特和阿联酋，非opec国家原油剩余产能仅为28万桶/日，这主要是因为俄罗斯的原油剩余产能因制裁被剔除。整体来看，由于全球油气上游投资受限，同时受地缘政治等因素影响，市场非计划性供应中断显著增加，随着产油国供给的恢复，全球原油剩余产能将进一步下降，下半年各产油国增产潜力均受到制约。
opec 增产潜力有限。为应对市场供应紧缺的状况，6月初opec 会议同意在7月份和8月份增产64.8万桶/日，2021年7月份的opec 会议决定维持40万桶/日的产量恢复速度，今年5月份启用新的产量基线后，5月份和6月份的增产量为43.2万桶/日。但今年以来，opec 减产执行率持续走高，5月份甚至超过220%，这意味着opec 的产量恢复不及预期。7月份、8月份提高增产幅度后，预计沙特产量将有明显增长，一方面因为沙特剩余原油产能相对较多，另一方面近期美国也在积极寻求与沙特接触，以促使沙特提高产量。整体来看，在今年8月底退出减产协议后，各产油国产量将不受政策约束，在原油供应端紧张的情况下，俄罗斯以外的产油国预计将增产，但当前因各产油国剩余产能有限，未来opec 各产油国产量进一步增长空间也将受限，仅沙特、阿联酋两国剩余产能相对较多，具备一定的增产潜力，其他国家增产潜力均有限。
俄罗斯供给降幅可能不及预期。俄乌冲突以来，欧美对俄罗斯发起一系列制裁，这使得俄罗斯石油供给发生了显著变化。从原油出口总量来看，俄乌冲突后，俄罗斯原油出口总量不降反增，根据kpler的数据，2022年3—5月份，俄罗斯原油出口总量达到487万桶/日，尤其是4月份和5月份的原油出口量均超过500万桶/日，而2021年同期出口量为450万桶/日。究其原因，主要是因为制裁导致俄罗斯原油贴水大幅走低，3月中旬以来，俄罗斯原油较基准价贴水超过30美元/桶，从而提升了俄罗斯原油的吸引力。
从俄罗斯原油出口流向来看，俄乌冲突后，俄罗斯原油出口流向欧洲的量显著下降，而流向亚洲的量显著增加，此外俄罗斯基本停止了对美洲的原油出口。俄乌冲突后，俄罗斯对欧洲、美洲的成品油出口显著下降，而增加了对未知区域的成品油出口。虽然俄罗斯对欧洲的石油出口出现下降，但增加了对其他地区的石油出口，因此在俄乌冲突后，俄罗斯石油出口总量并未显著下降，这与市场此前的预期相悖。因此我们预计，在俄罗斯石油具备较高性价比的情况下，下半年俄罗斯石油对外总供给降幅预计有限，但对欧洲的供给会进一步下降，同时对其他地区的供给有望进一步增加，这也将加剧全球石油供应的结构性矛盾。
美国页岩油行业复苏仍然缓慢。由于北美页岩油企业经营策略的变化，近两年，北美油气上游勘探投资不及2014年之前一半的水平。eia基于美国42家勘探与生产上市石油公司的数据进行分析，这42家公司原油产量约占美国原油总产量的33%，这些公司的运营现金在2021年四季度达到275亿美元，是自2014年第三季度以来的最高水平，资本支出较去年三季度增加了60%至150亿美元。然而，尽管资本支出增加，同时原油价格上涨，但这些公司的原油产量仍比疫情前水平低10%。美国劳工统计局的数据显示，2022年3月份，美国石油和开采的就业人数仍比2020年2月份疫情前的数值低8%，通胀压力以及劳动力和设备的短缺，继续限制着企业的运营。截至今年6月底，美国原油产量达到1200万桶/日，与疫情前的峰值水平相比，仍然低约100万桶/日。
原油需求面临压力
全球经济增长预期放缓打击石油消费前景。当前，全球石油消费仍处在疫情后的恢复阶段，尤其受制于疫情，全球航空煤油消费较疫情前的水平仍有较大差距。与此同时，由于俄乌冲突带来的一系列制裁以及金融环境收紧，未来全球经济增长面临显著压力，因此，预计中长期石油消费也将受到一定打击。
近期，多家机构下调了今年全球石油消费预期，eia、iea、opec认为，2022年全球石油消费增幅分别为228万桶/日、337万桶/日、180万桶/日，较年初的预测值大幅下调。除此之外，高油价也会在一定程度上抑制石油消费，根据历史数据，当油价处于100美元/桶以上时，石油消费与油价呈现负相关关系。今年3月份以来，油价大部分时间处在100美元/桶以上，对石油消费形成一定制约。当前，美国汽油价格已升至历史最高水平，而5月份美国汽油交付量同比下降了2.7%，柴油交付量同比下降了4.7%。欧洲也出现了同样的情况，加油站的抽样数据显示，4—5月份英国汽油销售同比下降2.7%，柴油销售同比在4月份转负，5月份同比下降3.1%，德国5月份的卡车通行量同比下降了2.2%，整体反映出高油价对终端燃油消费的冲击。此外，燃油效率的提高、新能源汽车对燃油车的替代，以及人们工作方式的改变，也令一部分石油消费出现永久性损失。
全球旅行限制放松促进航空煤油消费恢复。由于全球多国放松旅行限制，近几个月欧美航空业复苏势头日益明显，今年4—5月份出现了一波国际旅行预订潮。当前欧美国际航班运力明显快于亚洲等地，根据oag的预计，到今年年中，在欧美航空业快速恢复的带动下，全球航班运力将达到2019年的85%—90%。航班运力的提升，将推动航空煤油消费的恢复，iea预计，2022年欧洲、美洲及亚太地区航空煤油消费分别将达到2019年的79%、91%以及66%，2022年全球航空煤油消费预计将增长87桶—607万桶/日，较疫情前低约24%，2023年预计将增长99桶—710万桶/日，较疫情前低约11%。
美国成品油裂解价差高企，炼厂开工高位。俄乌冲突后，由于俄罗斯成品油供给下降以及季节性需求预期增长，令美国市场出现汽、柴油供给紧缺，汽、柴油裂解价差大幅走强，并推升炼厂生产积极性。从终端消费来看，美国进入夏季消费旺季，汽油消费将季节性增长，而由于当前美国汽油库存持续走低，消费旺季的到来将加剧市场供应偏紧的格局。但是，当前高油价一定程度上抑制了终端石油需求，由于美国汽油价格已升至历史最高水平，居民消费受到一定影响，5—6月份美国汽油及柴油交付量同比均出现下滑，这意味着高油价令美国消费旺季需求打了折扣。从近两周的高频数据分析，美国原油端维持去库，但成品油端出现累库迹象，下半年随着美联储加息的逐步深入，实体企业经营成本将逐步上升，石油消费预计受到打压。
国内原油加工需求仍有恢复空间。在“碳减排”政策背景下，国内原油进口管理趋严，尤其是非国有炼厂配额管理明显收紧。2022年我国非国有原油进口配额总量为2.43亿吨，与2021年持平。2022年1—5月份，国内原油进口量达到2.17亿吨，累计同比下降1.75%。据悉，今年上半年地炼原油配额使用普遍偏慢，一方面源于国家对于配额使用管理严格，另一方面说明油价持续高涨压制了炼厂采购意愿。此外，上半年国内疫情反复，也令石油消费受到冲击，进而打击了炼厂开工积极性。从炼厂需求来看，上半年受需求下降以及利润走低影响，3月下旬以后国内主营及地方炼厂开工负荷均持续下滑，但5月中旬开始，地方炼厂开工负荷有所回升，6月份以后主营炼厂开工也有所反弹，但仍远低于年初水平。当前国内疫情整体好转，在防控措施逐步放松的情况下，终端石油消费也会逐步恢复，预计下半年炼厂开工水平将进一步提升，尤其是主营炼厂开工率有较大增长空间，进而带动原油加工需求恢复。
年内走势前高后低
全球通胀水平高企叠加金融环境收紧，未来全球经济增长前景堪忧。全球油气上游勘探企业资本支出下降令原油剩余产能持续下滑，加剧了原油供给弹性不足的局面，而在欧美的制裁下，俄罗斯石油对外供给总量并未显著下降。当前全球多地成品油裂解利润高企，间接提升原油加工需求，同时在疫情好转的背景下，中国石油消费仍有进一步恢复的空间。不过，在高油价的影响下，欧美终端石油消费受到一定抑制，中长期来看，全球经济走弱的逐步明朗化将令全球石油消费受到冲击。从库存端来看，上半年全球石油库存整体处在历史低位，但近期高频库存数据出现拐头迹象，在俄罗斯供给减量可能不及预期以及石油消费面临压力的背景下，下半年原油供需平衡表存在转弱可能。从油价走势来看，基准情形下，排除原油供给端的意外扰动，下半年油价运行重心下移的可能性较大，年内呈现前高后低的走势。(作者单位：方正中期期货)
文章来源：期货日报
